長(zhǎng)江證券陳佳：此輪豬周期明顯加長(zhǎng)，時(shí)間拉得越長(zhǎng)回報(bào)越好

近期畜牧板塊行情上漲背后有哪些催化因素？為什么說這輪豬周期明顯加長(zhǎng)，時(shí)間拉得越長(zhǎng)回報(bào)越好？又該如何把握豬周期投資機(jī)會(huì)？在鵬華基金“畜牧行業(yè)迎困境反轉(zhuǎn)？”直播中，長(zhǎng)江證券研究所副所長(zhǎng)、農(nóng)業(yè)首席分析師陳佳帶來相關(guān)分享，以下是嘉賓部分觀點(diǎn)，掃碼即可回看全部會(huì)議內(nèi)容！

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近期板塊上漲背后的催化因素

第一個(gè)我們認(rèn)為比較重要的一點(diǎn)，生豬養(yǎng)殖板塊從今年年初以來到現(xiàn)在的邏輯一直在，就是去產(chǎn)能的邏輯。從投資的角度來講，生豬養(yǎng)殖板塊的投資節(jié)奏已經(jīng)從以前買拐點(diǎn)的邏輯前置到買產(chǎn)能去化的邏輯上。為什么會(huì)出現(xiàn)前置？其實(shí)二者并不沖突。我們都知道股票買的是未來。當(dāng)前的生豬價(jià)格反映是過去能繁母豬存欄的變化和趨勢(shì)。市場(chǎng)對(duì)板塊做了一定深入研究之后，就會(huì)知道影響未來豬價(jià)的核心變量和要素，從目前來看就是能繁以及能繁變化的趨勢(shì)。所以市場(chǎng)對(duì)板塊有深度了解之后，慢慢就會(huì)向前面的邏輯去演變，也就是買產(chǎn)能去化的邏輯。所以從今年1月份以來，整個(gè)行業(yè)已經(jīng)持續(xù)虧損了5個(gè)月，頭均的平均虧損達(dá)到了接近200塊錢一頭。如果用農(nóng)業(yè)部能繁母豬存欄的數(shù)據(jù)來看，5月份數(shù)據(jù)還沒有公布，前4個(gè)月在持續(xù)去化，去化的幅度平均在0.5-0.6個(gè)百分點(diǎn)左右，我認(rèn)為是一個(gè)大的背景和大的環(huán)境。我覺得說白了板塊整體的邏輯是存在的。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

第二經(jīng)歷了前期的市場(chǎng)包括大盤市場(chǎng)整體上不太好，投資者也對(duì)養(yǎng)殖板塊做了一定倉(cāng)位的處理，我們認(rèn)為對(duì)股票形成了一定的調(diào)整。目前來看生豬養(yǎng)殖整體板塊的頭均市值處在歷史分位線的底部，甚至非常低的水平，說白了股價(jià)的位置調(diào)整非常充分。第三點(diǎn)，也是市場(chǎng)最關(guān)心的，5月份板塊的調(diào)整我們認(rèn)為市場(chǎng)的一部分投資者失去耐心，我們認(rèn)為主要原因是對(duì)能繁母豬存欄去化速度不是特別滿意。認(rèn)為一個(gè)月去化0.5%左右速度是不是不夠快？特別是市場(chǎng)行情不好的時(shí)候就會(huì)要求更苛刻，希望速度更快一些。進(jìn)入6月初這兩天我們看到咨詢機(jī)構(gòu)披露的能繁母豬存欄5月份環(huán)比下降速度達(dá)到了2%左右的幅度，這對(duì)市場(chǎng)能繁母豬存欄去化的加速形成了積極的預(yù)期。這段時(shí)間從研究層面我們認(rèn)為，生豬養(yǎng)殖行業(yè)的產(chǎn)能加速去化主要跟幾個(gè)因素有關(guān)，歸根到底就是兩個(gè)要素，第一個(gè)是豬價(jià)的位置，第二個(gè)要素是生豬養(yǎng)殖行業(yè)在低豬價(jià)持續(xù)的時(shí)間，如果我們?cè)偌右粋€(gè)要素從結(jié)構(gòu)性角度來看是仔豬的價(jià)格水平。

最近這段時(shí)間的一個(gè)變化是仔豬價(jià)格。五月底雙胞胎對(duì)外公布，收購(gòu)的仔豬價(jià)格已經(jīng)比前期要低。近期我們可以看到規(guī)模場(chǎng)15公斤的仔豬出欄價(jià)從3月初的700塊錢降到了現(xiàn)在500-600塊的水平。雙胞胎已經(jīng)對(duì)外宣稱高于480塊錢一頭的仔豬不再買。我認(rèn)為市場(chǎng)已經(jīng)慢慢進(jìn)入到了預(yù)期，仔豬價(jià)格在逐步向生豬價(jià)格收斂。這塊會(huì)造成什么影響？我們都知道現(xiàn)階段包括前期仔豬價(jià)格的盈利，特別是前期盈利比較好的時(shí)候，外銷仔豬這部分的母豬產(chǎn)能是不可能去化，這是目前行業(yè)存在的結(jié)構(gòu)性問題。但是，我們發(fā)現(xiàn)目前結(jié)構(gòu)層面仔豬價(jià)格逐步在向生豬價(jià)格收斂。我們認(rèn)為終端肥豬虧損的持續(xù)從時(shí)間維度上會(huì)導(dǎo)致仔豬價(jià)格逐步向生豬價(jià)格收斂。因?yàn)榻K端的育肥環(huán)節(jié)是虧損的，會(huì)導(dǎo)致仔豬的外購(gòu)需求或者仔豬的需求減少。仔豬的需求減少也會(huì)使得仔豬價(jià)格回落，從而使得外銷仔豬的盈利或者仔豬的頭均盈利由盈利逐步轉(zhuǎn)向虧損。三季度向趨勢(shì)方向變化的概率非常大。目前也看到了這樣一個(gè)跡象，我認(rèn)為這也是導(dǎo)致板塊在某一個(gè)時(shí)間段開始慢慢有催化比較重要的要素。

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這輪豬周期明顯加長(zhǎng)，時(shí)間拉得越長(zhǎng)回報(bào)越好

首先，我覺得今年養(yǎng)殖股的表現(xiàn)跟去年有一定的關(guān)系，去年對(duì)豬周期的判斷難度非常大。我們?cè)谏i養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)做了這么長(zhǎng)時(shí)間的研究，去年對(duì)于行情的判斷也會(huì)犯下錯(cuò)誤，但是我們要去反思這個(gè)問題，為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況？去年豬價(jià)100%的波動(dòng)在過去歷史豬周期來看連續(xù)兩年出現(xiàn)生豬價(jià)格在年內(nèi)出現(xiàn)100%價(jià)格變化在歷史上是沒有出現(xiàn)過。所以，我們首先要思考行業(yè)從格局層面發(fā)生了一些比較大的變化，規(guī)模企業(yè)的占比大幅提升了，我認(rèn)為是比較重要的力量對(duì)供給產(chǎn)生的影響。當(dāng)我們看到行業(yè)、企業(yè)在增長(zhǎng)的時(shí)候我們也要思考另外一個(gè)問題，它的增長(zhǎng)從企業(yè)的角度來講叫成長(zhǎng)，但是從行業(yè)的角度來講叫供給的增加，這一點(diǎn)我認(rèn)為有它的兩面性。所以，對(duì)于整個(gè)生豬價(jià)格的演變，復(fù)雜程度包括軌跡也會(huì)產(chǎn)生一定的影響。

第二個(gè)要素是去年以來二次育肥的占比大幅提升。前段時(shí)間中國(guó)畜牧養(yǎng)殖相關(guān)負(fù)責(zé)人也講過一個(gè)觀點(diǎn)，中國(guó)目前生豬健豬產(chǎn)能比較大，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了目前出欄的量。二次育肥行為容易程度以及可操作性比較大，同時(shí)非瘟疫情等其他疫情因素也使得行業(yè)不愿意做長(zhǎng)周轉(zhuǎn)的生產(chǎn)行為。所以，反過來就會(huì)去做二次育肥包括外購(gòu)仔豬育肥的模式，這也加劇了豬價(jià)的波動(dòng)。所以，我們跟產(chǎn)業(yè)的合作人交流這兩年整體豬價(jià)判斷難度從過去來看難度是在加大。我認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)于一個(gè)問題的看法，捕捉的難度在提升的情況下，市場(chǎng)總體上可能還是對(duì)不確定性偏厭惡，我覺得市場(chǎng)在這個(gè)層面做出了一定的反映。

市場(chǎng)還是在擔(dān)心豬周期是不是不出現(xiàn)這個(gè)問題。我認(rèn)為相對(duì)來講，從美國(guó)的豬周期，包括中國(guó)的豬周期背后的核心力量是人性驅(qū)動(dòng)。豬周期在高位的時(shí)候大量上產(chǎn)能，在低位的時(shí)候大量的淘汰。不從事這個(gè)產(chǎn)業(yè)的人來看都覺得這種行為是不是應(yīng)該調(diào)換一下。但是如果我們真正從事這個(gè)產(chǎn)業(yè)，身處其中我們會(huì)跟他們一樣。因?yàn)檫@是人性，人性是不可逆的。在豬價(jià)高位的時(shí)候一定會(huì)更加樂觀，在豬價(jià)底部的時(shí)候我們就會(huì)強(qiáng)化我們的悲觀情緒，這也是人性所決定的。所以豬周期只要是人在這個(gè)產(chǎn)業(yè)過程中，以人為主體生產(chǎn)的養(yǎng)殖行為或者是人在做這個(gè)事情，我們認(rèn)為豬周期是不可能不存在。但是周期可能會(huì)根據(jù)規(guī)?；某潭?，大家抗的時(shí)間的長(zhǎng)短會(huì)有所差異。我們認(rèn)為這一輪豬周期明顯加長(zhǎng)了，我覺得這也是整個(gè)行業(yè)格局發(fā)生變化之后產(chǎn)生的一些影響。所以大家擔(dān)心周期的問題以及什么時(shí)候到來的問題，我覺得市場(chǎng)會(huì)在情緒不好的時(shí)候失去一些耐心，主要是由于這兩個(gè)方面所決定的。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

但是最終我們認(rèn)為豬周期歷史來看，周期輪回是不可逆的。時(shí)間拉得越長(zhǎng)，周期的高位以及期待的回報(bào)就會(huì)越好。最終從投資層面的收益會(huì)把你等待的漫長(zhǎng)煎熬的時(shí)間給你彌補(bǔ)回來。所以，豬周期的投資一定要耐心，一定要在周期底部的時(shí)候堅(jiān)定的持有，持續(xù)持倉(cāng)，耐心的等待豬周期的變化。因?yàn)橹芷诘牧α坎皇峭饬σ蛩貨Q定的，豬價(jià)低了一定會(huì)在某一個(gè)階段通過產(chǎn)能的淘汰上去。豬價(jià)高了達(dá)到非理性繁榮的時(shí)候也一定會(huì)下來。所以，我們豬周期核心買的就是位置，第一個(gè)就是豬價(jià)的位置，就是買虧損。第二，就是買股價(jià)的位置，當(dāng)然我覺得股價(jià)的位置更重要，排在第一位。股價(jià)的位置越低，目前處在歷史頭均市值的底部。所以大家討論的悲觀預(yù)期，就像我們剛剛所問的，豬周期的波動(dòng)率加大之后對(duì)未來的確定性判斷變難了，以及豬周期還有沒有存在很大的質(zhì)疑，這些問題我們認(rèn)為在股價(jià)層面反映得比較充分。股票投資的是未來，未來層面我們認(rèn)為核心的主邏輯沒有破壞，一直存在，所以這一點(diǎn)我認(rèn)為比較重要，第二重要就是股價(jià)的位置。

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如何把握豬周期投資機(jī)會(huì)

其實(shí)這個(gè)板塊作為投資者包括我們自己，包括這個(gè)產(chǎn)業(yè)做研究都要做化繁為簡(jiǎn)的方法。過去十年豬周期的研究，經(jīng)歷了這么多輪，我們?cè)谶@個(gè)過程中不斷的犯錯(cuò)，不斷的學(xué)習(xí)，不斷被豬周期教育?；剡^頭我們認(rèn)為有幾個(gè)規(guī)律供大家參考。

第一，我們認(rèn)為豬周期無論怎么演繹三個(gè)特征是不可能改變的。根據(jù)這三個(gè)特征我們?nèi)プ雠袛嗪投ㄎ皇潜容^客觀，而且錯(cuò)誤的概率會(huì)很低。第一個(gè)是周期無論如何演繹，它的周期輪回和均值回歸的特點(diǎn)是不可能改變。所以這就決定了我們?cè)诘臀坏臅r(shí)候不能像市場(chǎng)一樣悲觀；第二，在高位的時(shí)候不能再參與情緒層面的繁榮。因?yàn)楣善辟I的是未來，在底部的時(shí)候它的未來向上，在高位的時(shí)候它的未來向下，這個(gè)確定性非常強(qiáng)，所以我們豬周期買的是趨勢(shì)，這一點(diǎn)要非常注意。第二個(gè)是產(chǎn)業(yè)界的一致預(yù)期往往是錯(cuò)的。產(chǎn)業(yè)界樂觀的時(shí)候根據(jù)反身性的理論都會(huì)導(dǎo)致生豬的價(jià)格向悲觀的方向演繹；當(dāng)大家悲觀的時(shí)候最終豬價(jià)會(huì)走出樂觀的形態(tài)。第三個(gè)周期的本質(zhì)是優(yōu)勝劣汰，所以一定會(huì)淘汰高成本、現(xiàn)金流比較差的養(yǎng)殖主體。淘汰的過程是必然，只是在時(shí)間上不好精確把握。但是投資者更希望在某一個(gè)時(shí)間點(diǎn)買的股票就漲或者買的養(yǎng)殖基金就漲，這點(diǎn)我認(rèn)為是做不到的。但是過程是曲折的，前途是光明的，趨勢(shì)我認(rèn)為是比較重要的。

從方法的角度來講，周期買的就是位置，位置就決定了趨勢(shì)，這句話我認(rèn)為是比較重要的。你買的股價(jià)低位和行業(yè)的底部，未來無論是投資的角度還是產(chǎn)業(yè)的角度趨勢(shì)是很明確的。無論是整段向上還是持續(xù)徘徊向上還是直接向上，它的方向只有一個(gè)，這點(diǎn)是非常重要的。所以，我們做周期一定是逆人性的行為，逆產(chǎn)業(yè)的行為。也是需要我們強(qiáng)大的心理，同時(shí)我們也要了解周期買的是什么，買的就是位置和趨勢(shì)，位置就決定了趨勢(shì)。

投資層面我們建議在這個(gè)過程中周期波動(dòng)率很大，買農(nóng)業(yè)或者養(yǎng)殖ETF是不是更好，我覺得可以作為一個(gè)參考。特別是在行業(yè)虧損的時(shí)候去參與，我覺得可能是比較好的時(shí)候。如果大家在討論豬周期特別多的時(shí)候，股價(jià)位置漲的比較高的時(shí)候，情緒層面非常樂觀積極的時(shí)候，這個(gè)時(shí)候可能就不是一個(gè)好的布局時(shí)間點(diǎn)。

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