出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

文/夏蟲(chóng)工作室

(資料圖片僅供參考)

核心觀點(diǎn)：隨著注冊(cè)制全面放開(kāi)，監(jiān)管對(duì)提高上市公司質(zhì)量提出較高要求，其中提高上市發(fā)行質(zhì)量是重要路徑之一。而這需要保薦機(jī)構(gòu)在“選材”時(shí)注重提升“可投性”。華蘭疫苗上市即將滿一周年，不僅業(yè)績(jī)出現(xiàn)大變臉，其股價(jià)也持續(xù)萎靡不振。華蘭疫苗破發(fā)背后或蘊(yùn)藏著三重風(fēng)險(xiǎn)，其一，銷售費(fèi)用可疑，是否存在財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)貓膩值得關(guān)注；其二，競(jìng)爭(zhēng)加劇，市場(chǎng)格局將可能重塑；其三，未來(lái)成長(zhǎng)性或?qū)⒗г诩衫?。此外，上市時(shí)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)被大幅高估，華泰聯(lián)合證券到底有沒(méi)有勤勉盡責(zé)？

華蘭疫苗巨量限售股即將解禁。

2月15日晚間發(fā)布公告稱，公司限售股份5400萬(wàn)股將于2023年2月20日解禁并上市流通，占公司總股本比例為13.5%。

值得一提的是，華蘭疫苗上市快滿一周年，不僅業(yè)績(jī)出現(xiàn)大變臉，其股價(jià)也持續(xù)萎靡不振。

上市業(yè)績(jī)大變臉 股價(jià)仍破發(fā)

公司股價(jià)仍處于破發(fā)狀態(tài)。華蘭疫苗于2022年2月18日在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，公開(kāi)發(fā)行的股票數(shù)量為4001.00萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)格為56.88元/股。目前，公司股價(jià)為47.5元/股。

需要指出的是，公司的業(yè)績(jī)上市前后業(yè)績(jī)反差極大，上市前，業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，而上市后業(yè)績(jī)出現(xiàn)大變臉。

在上市前，公司業(yè)績(jī)呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。招股書(shū)顯示，2018年-2020年，華蘭疫苗營(yíng)業(yè)收入分別為8.03億元、10.49億元和24.26億元，同比增速分別為181.75%、30.68%和131.30%；同期歸母凈利潤(rùn)分別為2.70億元、3.75億元和9.25億元，同比增速分別為451.38%、38.92%和146.45%。

上市成功后，華蘭疫苗業(yè)績(jī)出現(xiàn)大變臉。2021年年報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.30億元，同比減少24.59%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)6.21億元，同比減少32.86%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~5.69億元，同比減少17.93%。

公司盈利能力在持續(xù)萎縮。Wind數(shù)據(jù)顯示，公司前三季度凈利潤(rùn)為5.05億元，同比下降4.44%。

來(lái)源：wind

頗為意外的是，上市不到一年，公司高管也出現(xiàn)離職情況，2月2日午間發(fā)布公告稱，公司董事會(huì)于近日收到公司副總經(jīng)理孫淑濱女士提交的書(shū)面離職報(bào)告，因合同到期，孫淑濱女士不再擔(dān)任公司副總經(jīng)理職務(wù)，離職后不再擔(dān)任公司其他職務(wù)。

可投性幾何？競(jìng)爭(zhēng)加劇 成長(zhǎng)或困在集采里

隨著注冊(cè)制全面放開(kāi)，監(jiān)管對(duì)提高上市公司質(zhì)量提出較高要求，其中提高上市發(fā)行質(zhì)量是重要路徑之一。而這需要保薦機(jī)構(gòu)在“選材”時(shí)注重提升“可投性”。那華蘭疫苗可投性如何呢？

首先，從數(shù)據(jù)真實(shí)性看，公司銷售費(fèi)用或存在一定“貓膩”。

Wind數(shù)據(jù)顯示，在公司業(yè)績(jī)承壓之際，公司的銷售費(fèi)用率似乎在顯著下降。上市申報(bào)期間即2018年至2020年，公司銷售費(fèi)率平均在36%左右。然而，公司2021年?duì)I收出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，公司的銷售費(fèi)率下降至32%，屬于近年歷史低位。

需要指出的是，華蘭疫苗屬于華蘭生物“A拆A”分拆而來(lái)。在分拆上市達(dá)標(biāo)及業(yè)績(jī)調(diào)節(jié)等不同動(dòng)機(jī)下，其相關(guān)銷售費(fèi)用率可升或可降。根據(jù)相關(guān)規(guī)則，多計(jì)提的費(fèi)用公司得沖回，公司當(dāng)年報(bào)告期是否存在多預(yù)提或少計(jì)提，最終都會(huì)在其他應(yīng)付款中體現(xiàn)。

2018年至2020年，在各期分別預(yù)提推廣服務(wù)費(fèi)分別為3.14億元、2.91億元及8.15億元，而實(shí)際公司支付的銷售費(fèi)用為1.43億元、2.06億元及3.45億元。2018年至2020年，公司回沖金額分別為1.31億元、2.15億元及3.53億元。我們發(fā)現(xiàn)，在2021年收入明顯下降情況下，公司的其他應(yīng)付款與營(yíng)收款之比反而大增至52%，相比2020年的40%，高出超10個(gè)百分點(diǎn)，其匹配性讓人十分疑惑。

其次，從行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局看，公司未來(lái)將面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)。

華蘭疫苗流感疫苗目前處于市場(chǎng)領(lǐng)先地位。根據(jù)中檢院數(shù)據(jù)，2021年，我國(guó)4價(jià)流感疫苗5家企業(yè)有批簽發(fā)數(shù)據(jù)，其中華蘭生物市場(chǎng)份額第一，占比約50%，長(zhǎng)春所、金迪克、科興生物占比接近，大約在15%-18%。但是，該行業(yè)未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)或?qū)?huì)加劇。國(guó)家藥監(jiān)局?jǐn)?shù)據(jù)庫(kù)顯示，目前國(guó)內(nèi)有50多個(gè)流感疫苗相關(guān)批文。上述《技術(shù)指南》則顯示，截至2022年8月11日，已有11個(gè)廠家供應(yīng)流感疫苗。

最后，從政策看，公司未來(lái)或面臨較大的價(jià)格調(diào)整壓力。

據(jù)悉，部分地方財(cái)政收入較高的地區(qū)將流感疫苗納入免疫規(guī)劃管理，由當(dāng)?shù)刎?cái)政承擔(dān)采購(gòu)成本，為兒童或老人等重點(diǎn)人群免費(fèi)接種。以公司最大客戶北京疾控中心為例，其免疫規(guī)劃采購(gòu)訂單中，三價(jià)疫苗對(duì)華蘭生物的采購(gòu)單價(jià)是25元/支，四價(jià)疫苗采購(gòu)單價(jià)為60元/支。而非免疫規(guī)劃的三價(jià)疫苗對(duì)應(yīng)采購(gòu)單價(jià)為53.00元/支，四價(jià)疫苗單價(jià)則為128元/支。可以看出，免費(fèi)疫苗單價(jià)相對(duì)不免費(fèi)采購(gòu)價(jià)幾乎腰斬。隨著競(jìng)爭(zhēng)者加劇，未來(lái)能否以價(jià)換量還是一個(gè)未知數(shù)。

2021年8月20日山東省疾病預(yù)防控制中心發(fā)布的《山東省2021-2022年度流感疫苗集中帶量議價(jià)采購(gòu)文件》（以下簡(jiǎn)稱：《帶量采購(gòu)文件》）?！稁Я坎少?gòu)文件》中稱，將帶量集中采購(gòu)流感疫苗。從《帶量采購(gòu)文件》來(lái)看，參與集采的產(chǎn)品包括流感病毒裂解疫苗、四價(jià)流感病毒裂解疫苗、凍干鼻噴流感減毒活疫苗等多個(gè)品種，生產(chǎn)廠家包括科興生物、國(guó)光生物、雅立峰生物、華蘭生物等。這份文件隨后引起公司母公司華蘭生物股價(jià)大跌。這或說(shuō)明，集采或是公司未來(lái)成長(zhǎng)性很大一個(gè)不穩(wěn)定性因素。

上市業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)大幅偏離 華泰聯(lián)合證券是否盡責(zé)？

華蘭疫苗的保薦機(jī)構(gòu)與主承銷商均為華泰聯(lián)合證券有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“華泰聯(lián)合證券”），保薦代表人為賈鵬、劉曉寧。華蘭疫苗IPO發(fā)行費(fèi)用總額為3156.57萬(wàn)元，其中，華泰聯(lián)合證券獲得承銷費(fèi)用、保薦費(fèi)用合計(jì)2200.00萬(wàn)元。

值得一提的是，華蘭疫苗上市前的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與實(shí)際相差甚遠(yuǎn)，華泰聯(lián)合證券的保代或存處罰風(fēng)險(xiǎn)。

在華蘭疫苗上市前，于2022年01月24日發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，其預(yù)計(jì)公司2021年全年?duì)I收為19.41億元至26.69億元，相較于與2020年的業(yè)績(jī)變大幅度為-20%-10%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為7.4億元至10.17億元，相較2020年度的變動(dòng)幅度為-20%-10%。

而公司實(shí)際業(yè)績(jī)與上市前預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)相差甚遠(yuǎn)。2021年年報(bào)顯示，公司實(shí)際實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.30億元，預(yù)測(cè)值上限為26.69億元，較實(shí)際值相差幅度超45%，預(yù)測(cè)下限值與實(shí)際值相差幅度也相差6%。同樣實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)也相差較大。2021年實(shí)際值為6.21億元，而預(yù)測(cè)值上限為為10.17億元，與實(shí)際值相差幅度超過(guò)60%，預(yù)測(cè)下限值與實(shí)際值相差幅度超過(guò)20%。

根據(jù)《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》，發(fā)行人在持續(xù)督導(dǎo)期間出現(xiàn)下列情形之一的，中國(guó)證監(jiān)會(huì)可以根據(jù)情節(jié)輕重，對(duì)保薦機(jī)構(gòu)及其相關(guān)責(zé)任人員采取出具警示函、責(zé)令改正、監(jiān)管談話、對(duì)保薦代表人依法認(rèn)定為不適當(dāng)人選、暫停保薦機(jī)構(gòu)的保薦業(yè)務(wù)等監(jiān)管措施，其中包括實(shí)際盈利低于盈利預(yù)測(cè)達(dá)百分之二十以上。華泰證券的保薦代表人為賈鵬、劉曉寧是否觸發(fā)相關(guān)規(guī)則？我們或有待進(jìn)一步觀察。

關(guān)鍵詞： 流感疫苗 華蘭生物